Staking, staking liquido e restaking

Lo staking è l’attività che genera rendimento più ampia nel settore degli asset digitali e oggi è presente nei servizi di custodia, negli exchange, nei prodotti negoziati in borsa e nelle tesorerie aziendali. Una posizione di staking sembra un semplice deposito con interessi, ma comporta penalità del protocollo, ritardi nell’uscita e, quando viene convertita in token liquidi e sottoposta a restaking, una serie di rischi aggiuntivi che i professionisti devono saper distinguere e valutare.

Da dove provengono i premi dello staking

In una rete proof-of-stake (PoS), i validatori bloccano il token nativo come garanzia e si alternano nel proporre e attestare i blocchi. I premi hanno tre fonti:

• Emissione del protocollo: token di nuova creazione pagati per attestazioni, proposte di blocchi e altri compiti. Su Ethereum, l’emissione totale aumenta con la radice quadrata dell’importo totale in staking, quindi il tasso per validatore diminuisce man mano che aumenta la quantità di ETH in staking.
• Commissioni di transazione: commissioni prioritarie (mance) pagate dagli utenti. Su Ethereum, la commissione base viene bruciata e non è pagata a nessuno.
• MEV: pagamenti da parte dei costruttori di blocchi per il diritto di ordinare le transazioni, come descritto nella lezione Automated market makers e trading DEX.

Due aspetti sono importanti ai fini dell’analisi. Primo, i premi sono variabili: dipendono dallo stake totale, dall’attività della rete e dalle prestazioni del singolo validatore; pertanto, qualsiasi rendimento indicato è una media passata, non una promessa. Secondo, l’emissione non è denaro gratuito. Diluisce le posizioni di chi non partecipa allo staking, quindi una parte del «rendimento» dello staking consiste semplicemente nell’evitare la diluizione. Un fornitore che promette un tasso fisso o garantito superiore a quello pagato dal protocollo aggiunge il proprio rischio di credito.

Meccanismi dello staking su Ethereum dopo Pectra

L’aggiornamento Pectra di Ethereum (attivato sulla mainnet il 7 maggio 2025) ha modificato i parametri principali, che da allora sono i seguenti:

Prima di Pectra (EIP-7251), i grandi operatori dovevano gestire migliaia di validatori distinti da 32 ETH. Ora un singolo validatore può detenere fino a 2.048 ETH e i premi superiori a 32 ETH si accumulano automaticamente nei validatori 0x02.

La coda di uscita è il rischio più sottovalutato. Lo sblocco non è immediato: un validatore entra in una coda limitata dal churn, poi attende il periodo necessario per poter prelevare e infine aspetta lo sweep. Nel settembre 2025, dopo incidenti di sicurezza non correlati, un grande fornitore di infrastrutture decise di ritirare tutti i suoi validatori; la coda di uscita raggiunse circa 2,65 milioni di ETH, con un’attesa stimata di oltre 46 giorni. Chiunque avesse avuto bisogno di vendere ETH in staking più rapidamente avrebbe dovuto vendere un token di staking liquido al prezzo di mercato.

Slashing e penalità

I validatori perdono denaro in due modi:

• Penalità per essere offline o in ritardo, all’incirca pari ai premi che avrebbero guadagnato. Sono contenute in caso di interruzioni occasionali.
• Slashing per comportamenti dimostrabilmente dannosi: proporre due blocchi diversi per lo stesso slot o effettuare attestazioni contraddittorie. In pratica, quasi tutti i casi di slashing sono incidentali, in genere quando un operatore esegue la stessa chiave di validatore su due macchine per ridondanza.

Dopo Pectra, la penalità iniziale per slashing è pari al saldo effettivo diviso per 4.096 (circa 0,0078 ETH per un validatore da 32 ETH e 0,5 ETH per un validatore da 2.048 ETH). Una seconda penalità di correlazione viene applicata circa a metà del periodo di prelievo di 36 giorni e aumenta in base alla quantità totale di stake sottoposta a slashing sulla rete nello stesso periodo. Un singolo errore isolato costa poco; un bug che sottopone contemporaneamente a slashing migliaia di validatori gestiti dallo stesso operatore può costare una quota consistente dello stake. Per questo la concentrazione degli operatori e la diversità dei client sono aspetti fondamentali della due diligence.

Staking custodiale e non custodiale

Ethereum distingue due chiavi: la chiave del validatore (di firma), che svolge i compiti e può essere sottoposta a slashing, e le credenziali di prelievo, che stabiliscono dove vengono inviati i fondi quando il validatore esce. La configurazione determina chi controlla ciascuna di esse.

Per un’istituzione, le domande sono chi sostiene le perdite da slashing (e se l’operatore le indennizza), se gli asset sono commisti, come vengono calcolati e pagati i premi e cosa accade agli asset in staking in caso di fallimento del custode; quest’ultimo aspetto è trattato nella lezione Modelli di custodia e aspetti giuridici della detenzione di asset.

Token di staking liquidi

Un token di staking liquido (LST) rappresenta asset in staking e i premi accumulati e può essere negoziato o usato come garanzia mentre lo stake resta bloccato. stETH di Lido è un token rebasante: il saldo nel wallet del titolare aumenta ogni giorno. La sua versione wrapped, wstETH, e rETH di Rocket Pool accumulano valore: il numero di token resta fisso e ogni token è riscattabile per una quantità crescente di ETH. La differenza è importante per la contabilità, le imposte e i contratti che non possono gestire saldi variabili.

Gli LST aggiungono rischi a quelli dello staking:

• Rischio degli smart contract del protocollo di staking.
• Concentrazione degli operatori: un singolo protocollo sceglie gli operatori per una quota considerevole della rete.
• Sconto sul mercato secondario: un LST viene scambiato al prezzo di mercato, che può scendere al di sotto del suo valore di riscatto quando molti titolari vendono contemporaneamente. Nel giugno 2022, prima che fossero abilitati i prelievi su Ethereum (con l’aggiornamento Shapella dell’aprile 2023), stETH veniva scambiato con uno sconto di circa il 5–6% mentre Celsius e altre società in difficoltà vendevano.
• Cicli di garanzia: i titolari depositano LST nei protocolli di prestito, prendono in prestito ETH, lo mettono in staking e ripetono il processo. Un depeg può quindi innescare liquidazioni, come spiega la lezione Prestiti, finanziamenti e liquidazioni.

Restaking e rischio composto

Il restaking, introdotto da EigenLayer, consente agli staker di impegnare una seconda volta ETH in staking o LST per proteggere servizi aggiuntivi (detti servizi convalidati attivamente), come oracoli, bridge o reti di dati, in cambio di premi extra. La stessa garanzia può quindi essere sottoposta a slashing secondo le regole di ciascun servizio che protegge. Lo slashing degli asset sottoposti a restaking è stato attivato sulla mainnet di EigenLayer il 17 aprile 2025.

I token di liquid restaking (LRT), come eETH di ether.fi, ezETH di Renzo e rsETH di Kelp DAO, racchiudono posizioni sottoposte a restaking in un altro token negoziabile. Ogni livello aggiunge contratti, operatori, condizioni di slashing e disallineamenti di liquidità:

Due casi mostrano il funzionamento di questa stratificazione. Il 24 aprile 2024 ezETH venne scambiato brevemente a un prezzo minimo di 688 $ in un pool Uniswap dopo un’ondata di vendite, innescando liquidazioni di posizioni con leva sui mercati di prestito. Il 18 aprile 2026 un aggressore sfruttò il bridge cross-chain usato da rsETH e ottenne circa 116.500 rsETH (circa 292 milioni di $), che usò poi come garanzia per prendere in prestito fondi su protocolli di prestito. I titolari di rsETH su altre blockchain rischiarono una possibile riduzione del valore, mentre i prestatori rischiarono crediti deteriorati, sebbene nessuno dei due gruppi avesse fatto altro che detenere un token derivato dallo staking.

Questioni normative

Ovunque un’impresa offra servizi di staking, autorità di vigilanza e avvocati pongono le stesse domande. Si tratta di un accordo d’investimento, perché i clienti fanno affidamento sugli sforzi del fornitore per ottenere un rendimento, oppure di un servizio amministrativo che si limita a gestire il protocollo per loro conto? Il fornitore ha discrezionalità nel decidere se effettuare lo staking e per quale importo? Un token di staking liquido o un token di ricevuta crea un nuovo strumento finanziario? Le norme su custodia, segregazione e informativa si applicano agli asset dei clienti in staking e chi sostiene le perdite da slashing? Le risposte variano a seconda della giurisdizione e sono ancora in evoluzione. Negli Stati Uniti, per esempio, nel 2025 il personale della SEC ha dichiarato che lo staking del protocollo e i token di ricevuta di staking liquido con rapporto uno a uno non costituiscono offerte di titoli, lasciando però il restaking al di fuori di tale interpretazione. La lezione Prodotti negoziati in borsa e accesso istituzionale tratta lo staking all’interno dei fondi, mentre Principi fiscali per gli asset digitali tratta il regime fiscale dei premi.

Focus sull’esame: le tre fonti dei premi dello staking e perché i rendimenti sono variabili; cosa ha cambiato Pectra (il minimo di 32 ETH è rimasto invariato, mentre il saldo effettivo massimo è molto più alto per i validatori con compounding) e perché i limiti alla frequenza di uscita possono far durare lo sblocco settimane; penalità e slashing, inclusa la penalità di correlazione; differenza tra chiave del validatore e credenziali di prelievo nei modelli custodiali e non custodiali; LST rebasanti e LST che accumulano valore, e il rischio di depeg (stETH, giugno 2022); come restaking e LRT stratificano i rischi (ezETH 2024, rsETH 2026); e le questioni normative sollevate dai servizi di staking (discrezionalità del fornitore, token di ricevuta, custodia degli asset in staking, perdite da slashing).