Regolamentazione delle stablecoin: principi globali

Le stablecoin promettono un valore stabile e un regolamento rapido, caratteristiche che le rendono utili per i pagamenti e il trading, ma le espongono anche al rischio di corse ai riscatti, come una banca o un fondo del mercato monetario. Per questo gli organismi internazionali di normazione le trattano separatamente dagli altri cripto-asset. I loro principi spiegano perché le leggi nazionali sulle stablecoin si somiglino molto e in quali aspetti differiscano ancora.

Perché le stablecoin hanno regole proprie

Una stablecoin garantita da valuta fiat è una promessa: un token può essere scambiato con un'unità di valuta. Se i detentori dubitano di quella promessa, chiedono il rimborso o vendono tutti nello stesso momento e l'emittente potrebbe dover vendere gli asset di riserva in perdita. Il collasso della stablecoin algoritmica TerraUSD nel maggio 2022 e il breve de-ancoraggio di USDC nel marzo 2023, quando una parte delle sue riserve era depositata presso la Silicon Valley Bank, poi fallita, hanno mostrato entrambe le modalità di fallimento. Il funzionamento di emissione, rimborso e de-ancoraggio è trattato nella lezione Stablecoin nell'infrastruttura dei mercati.

Quattro organismi internazionali esaminano le stablecoin da prospettive diverse:

• l'FSB, per la stabilità finanziaria e una regolamentazione completa;
• CPMI e IOSCO, per gli accordi relativi alle stablecoin che fungono da infrastrutture di pagamento;
• il Comitato di Basilea (BCBS), per le banche che detengono, emettono o garantiscono stablecoin;
• il FATF, per i controlli antiriciclaggio.

Le raccomandazioni di alto livello dell'FSB

Nel luglio 2023 l'FSB ha pubblicato dieci Raccomandazioni di alto livello per la regolamentazione, la vigilanza e il controllo degli accordi globali relativi alle stablecoin, insieme alle sue raccomandazioni sui cripto-asset in generale. Una stablecoin globale è una stablecoin con una portata e un utilizzo potenziali in diverse giurisdizioni. Le raccomandazioni riguardano:

La Raccomandazione 9 è il fulcro. Richiede un diritto giuridico solido per tutti i detentori nei confronti dell'emittente o degli asset di riserva, un rimborso tempestivo e senza costi eccessivi e, per le stablecoin riferite a un'unica valuta fiat, il rimborso alla pari in valuta fiat. In ogni momento, le riserve devono essere almeno pari alle monete in circolazione, composte esclusivamente da asset prudenti, di alta qualità e altamente liquidi, liberi da vincoli, e separate dagli asset dell'emittente, del suo gruppo e del depositario. Una stablecoin non deve derivare il proprio valore da algoritmi: l'FSB afferma che le cosiddette stablecoin algoritmiche non soddisfano la Raccomandazione 9.

Il 16 ottobre 2025 l'FSB ha pubblicato una verifica tematica tra pari sull'attuazione. Ha rilevato che poche delle giurisdizioni esaminate avevano completato i quadri normativi per le stablecoin globali e che neppure questi erano pienamente allineati alle raccomandazioni. Le principali lacune riguardavano la gestione del rischio di liquidità, i buffer di capitale, gli stress test, i rimborsi, la custodia e l'idoneità delle riserve, nonché il recupero e la risoluzione. La verifica ha inoltre evidenziato le stablecoin che operano a livello transfrontaliero: le differenze tra paesi nelle regole su rimborso, custodia, informativa e riserve creano opportunità di arbitraggio e rendono più difficile gestire le crisi transfrontaliere.

CPMI-IOSCO: le stablecoin come infrastrutture di pagamento

Nel luglio 2022 il Comitato sui pagamenti e le infrastrutture di mercato (CPMI) e IOSCO hanno pubblicato indicazioni sull'applicazione dei Principi per le infrastrutture dei mercati finanziari (PFMI) agli accordi relativi alle stablecoin. Si applicano agli accordi che svolgono una funzione di trasferimento e che le autorità giudicano di rilevanza sistemica. Un simile accordo dovrebbe rispettare nel complesso tutti i principi PFMI pertinenti, come un sistema di pagamento. Le indicazioni chiariscono quattro ambiti:

• governance: linee di responsabilità e rendicontabilità chiare e dirette, anche per le componenti automatizzate o decentralizzate dell'accordo;
• gestione completa dei rischi a livello di emittente, gestore delle riserve, meccanismo di trasferimento e wallet;
• finalità del regolamento: un momento chiaro in cui un trasferimento è definitivo sul piano giuridico e operativo;
• regolamento in moneta: la stablecoin usata come asset di regolamento dovrebbe comportare rischi di credito e di liquidità minimi o nulli.

La prospettiva del Comitato di Basilea

Lo standard del BCBS sui cripto-asset, trattato nella lezione Trattamento prudenziale e creazione di una mappa di conformità, stabilisce quanto capitale una banca deve detenere a fronte di una stablecoin. Solo una stablecoin che supera un test del rischio di rimborso (riserve sempre almeno pari alle monete in circolazione, composte da asset di alta qualità e a basso rischio) e il cui emittente è sottoposto a vigilanza e a regole prudenziali in materia di capitale e liquidità può rientrare nel Gruppo 1b, in cui il capitale è determinato in base agli asset di riserva. Le modifiche del luglio 2024 hanno reso più rigorosi i criteri per il Gruppo 1b, per esempio riguardo agli asset di riserva ammissibili e alla due diligence che una banca deve svolgere sul meccanismo di stabilizzazione. Le stablecoin che non superano i test, comprese quelle algoritmiche, rientrano nel Gruppo 2, con requisiti patrimoniali molto più elevati.

Requisiti ricorrenti nei regimi nazionali

Le leggi nazionali traducono questi principi in regole concrete. Per esempio, il regolamento MiCA dell'UE e il GENIUS Act degli Stati Uniti impongono entrambi agli emittenti di detenere riserve di alta qualità almeno pari alle monete in circolazione, riconoscono ai detentori il diritto al rimborso alla pari e vietano agli emittenti di corrispondere interessi ai detentori.

È nella disciplina delle riserve che i dettagli contano di più. Una moneta garantita al 102% da asset può sembrare sicura finché non si scopre che una parte della riserva è costituita da obbligazioni a lunga scadenza date in pegno altrove come garanzia: tale riserva non è né altamente liquida né libera da vincoli.

Il FATF aggiunge il livello dei reati finanziari. Nel suo rapporto mirato del marzo 2026 sulle stablecoin e sui wallet non ospitati, ha esortato gli emittenti a poter congelare, distruggere o ritirare i token sul mercato secondario, usando liste di blocco e controlli analoghi tramite smart contract.

Interessi e rendimento: una scelta ricorrente nelle politiche

Le raccomandazioni dell'FSB non trattano gli interessi. Molti regimi nazionali vietano comunque agli emittenti di pagare interessi o altri rendimenti ai detentori. Le ragioni sono mantenere le stablecoin come mezzo di pagamento anziché come prodotto d'investimento e limitare la fuga dei depositi dalle banche verso i token. Il dibattito politico si è poi spostato sugli intermediari: se gli exchange o i fornitori di wallet possano trasferire ai clienti le «ricompense» finanziate dai proventi delle riserve dell'emittente. Quando esamini un prodotto, verifica chi paga il rendimento, da quale fonte proviene e se la norma locale riguarda solo l'emittente o anche i suoi distributori.

Progetti algoritmici e garantiti da cripto-asset

Le stablecoin algoritmiche cercano di mantenere l'ancoraggio coniando e distruggendo un token complementare invece di detenere riserve. Non soddisfano la Raccomandazione 9 dell'FSB, non possono rientrare nel Gruppo 1b di Basilea e sono escluse o vietate del tutto in diversi regimi. Anche le monete garantite da cripto-asset, sostenute da cripto-asset sovra-collateralizzati in smart contract, di solito non rientrano nella definizione di stablecoin regolamentata garantita da valuta fiat e sono trattate come normali cripto-asset. Per un team di conformità, la domanda pratica è la stessa in ogni paese: la moneta offre un diritto giuridico al rimborso alla pari, garantito da riserve segregate e di alta qualità?

Focus sull'esame: perché le stablecoin sono regolamentate separatamente (rischio di corsa ai riscatti, UST e il de-ancoraggio di USDC); le dieci raccomandazioni di alto livello dell'FSB del luglio 2023 e il contenuto della Raccomandazione 9 (diritto giuridico, rimborso tempestivo alla pari, riserve almeno pari alle monete in circolazione, di alta qualità, liquide, libere da vincoli, segregate, senza stabilizzazione algoritmica); le principali lacune nell'attuazione rilevate dalla verifica tra pari dell'FSB; l'ambito delle indicazioni CPMI-IOSCO del luglio 2022 sui PFMI (funzione di trasferimento, rilevanza sistemica) e i quattro ambiti su cui si concentrano; le condizioni per il Gruppo 1b di Basilea; i requisiti comuni dei regimi nazionali; il divieto sugli interessi come scelta ricorrente e il dibattito sul rendimento distribuito dagli intermediari; le aspettative del FATF in materia di congelamento.