Derivate: Futures, Perpetual Swaps und Optionen

Bei digitalen Vermögenswerten wird mit Derivaten in der Regel ein deutlich größeres Volumen gehandelt als am Spotmarkt, und der Hebel bei Derivaten macht aus gewöhnlichen Kursbewegungen Abstürze. Fachleute aus den Bereichen Risiko, Treasury und Compliance müssen Funding-Raten, Basis und Open Interest lesen und verstehen, wie Margin-Systeme Positionen liquidieren, denn diese Mechanismen treiben die Preise weit über die Derivatebörsen hinaus.

Regulierte Futures

Ein Futures-Kontrakt ist eine Vereinbarung, einen Vermögenswert an einem künftigen Datum zu einem festgelegten Preis zu kaufen oder zu verkaufen. Krypto-Futures an regulierten Börsen werden fast immer bar abgerechnet: Es wechseln keine Coins den Besitzer, und der Kontrakt wird anhand eines Referenzkurses abgerechnet.

Die CME Group führte im Dezember 2017 Bitcoin-Futures und im Februar 2021 Ether-Futures ein. Der Standardkontrakt für Bitcoin umfasst 5 BTC, der Micro-Kontrakt 0,1 BTC; Bitcoin-Futures werden anhand des CME CF Bitcoin Reference Rate abgerechnet, der in der Lektion Handelsplätze, Orderbücher und Preisfindung beschrieben wird. Seit dem 29. Mai 2026 werden die Krypto-Futures und -Optionen der CME 24 Stunden am Tag, sieben Tage die Woche gehandelt. Damit endet die Wochenendlücke, während der die CME-Preise vom Spotpreis abweichen konnten.

Die Basis ist die Differenz zwischen Futures-Preis und Spotpreis. Futures werden gewöhnlich über dem Spotpreis gehandelt (Contango), was die Finanzierungskosten einer Long-Position und die Nachfrage nach gehebeltem Long-Exposure widerspiegelt. Die Basis wird als annualisierte Rate angegeben. Wenn der Spotpreis bei 80.000 liegt und der Dreimonats-Future bei 81.600, beträgt die Basis 1.600 oder 2,0 % für drei Monate, also bei einfacher Berechnung etwa 8 % pro Jahr.

Perpetual Swaps und Funding-Raten

Der Perpetual Swap („Perp“), der 2016 von BitMEX eingeführt wurde, ist ein futuresähnlicher Kontrakt ohne Verfallsdatum. Er ist das meistgehandelte Instrument im Kryptomarkt. Da er niemals abgerechnet wird, sorgt ein anderer Mechanismus dafür, dass sein Preis nahe am Spotpreis bleibt: die Funding-Rate, eine regelmäßige Zahlung zwischen Long- und Short-Positionen.

• Wird der Perp über dem Spot-Index gehandelt, ist das Funding positiv und die Long-Positionen zahlen an die Short-Positionen.
• Wird er darunter gehandelt, ist das Funding negativ und die Short-Positionen zahlen an die Long-Positionen.
• Viele Handelsplätze rechnen das Funding alle acht Stunden ab; manche rechnen stündlich ab.

Das Funding wird anhand der Differenz zwischen Perp und Index berechnet, häufig zuzüglich eines kleinen festen Zinsbestandteils. Kleine Beträge summieren sich: 0,01 % alle acht Stunden ergeben 0,03 % pro Tag oder bei einfacher Berechnung etwa 11 % pro Jahr; 0,10 % alle acht Stunden ergeben etwa 110 % pro Jahr. Anhaltend hohe positive Funding-Raten signalisieren überfüllte gehebelte Long-Positionen.

Handelsplätze verwenden einen Mark-Preis, der aus dem Index und nicht aus dem letzten Handel am jeweiligen Handelsplatz abgeleitet wird, um unrealisierte Gewinne und Verluste zu berechnen und Liquidationen auszulösen. Das schützt Trader davor, wegen eines einzelnen erratischen Handels an einem Handelsplatz liquidiert zu werden – allerdings nur, wenn der Index selbst robust ist.

Der Basis-Trade

Ein Cash-and-Carry-Trade oder Basis-Trade nutzt die Basis, ohne eine Einschätzung zur Kursentwicklung abzugeben:

1. Spot (oder ein Spot-ETP) zu 80.000 kaufen.
2. Den Dreimonats-Future zu 81.600 verkaufen.
3. Bei Verfall laufen die beiden Positionen zusammen; der Gewinn von 1.600 ist unabhängig von der Kursentwicklung gesichert.

Bei einer Perpetual-Variante wird Spot gekauft und der Perp leerverkauft, um positives Funding zu erhalten. Diese Trades sind eine wichtige Quelle der Nachfrage nach Spot-ETPs und des Open Interest an der CME. Sie sind nicht risikofrei: Bei steigenden Kursen muss für die Short-Futures-Position eine Barsicherheit hinterlegt werden, sodass ein Fonds mit hohen Margin-Nachschussforderungen konfrontiert sein kann, während seine Gewinne in der Spot-Position liegen; das Funding kann negativ werden; und bei Perps werden auch die Solvenz des Handelsplatzes und dessen Liquidationsregeln Teil des Trades.

Optionen und implizite Volatilität

Ein Call gibt das Recht, einen Vermögenswert zu einem Ausübungspreis am oder vor dem Verfallsdatum zu kaufen; ein Put gibt das Recht, ihn zu verkaufen. Der Käufer zahlt eine Prämie; der Verkäufer erhält sie und übernimmt das Risiko.

Optionspreise lassen Rückschlüsse darauf zu, wie volatil der Markt den Vermögenswert einschätzt. Die implizite Volatilität (IV) ist diese aus den Optionspreisen abgeleitete Erwartung, angegeben als annualisierter Prozentsatz. Die IV von Bitcoin lag gewöhnlich deutlich über der großer Aktienindizes. Der Skew vergleicht die IV von Puts und Calls: Wenn Puts teurer sind, zahlen Trader für Absicherung gegen Kursverluste.

Krypto-Optionen werden an spezialisierten Handelsplätzen gehandelt, darunter Deribit, der größte davon, der im August 2025 von Coinbase übernommen wurde; an der CME; sowie seit 2024 als börsengehandelte Optionen auf US-amerikanische Spot-Bitcoin-ETPs. Die CME listet auch Bitcoin-Volatilitätsfutures, mit denen Trader eine Einschätzung zur 30-Tage-IV handeln können, ohne eine Position auf die Kursrichtung einzugehen.

Hebel, Margin und Liquidation

Ein Hebel vervielfacht das Exposure im Verhältnis zur hinterlegten Sicherheit. Drei Margin-Begriffe sind wichtig:

Betrachten wir eine 10-fach gehebelte Long-Position: Eine Sicherheit von 10.000 $ ermöglicht ein Bitcoin-Exposure von 100.000 $ oder 1,25 BTC bei einem Kurs von 80.000. Bei einer Maintenance Margin von 0,5 % wird die Position, Gebühren nicht berücksichtigt, liquidiert, wenn der Kurs auf etwa 72.360 fällt – ein Rückgang von ungefähr 9,5 %. Bei einem 50-fachen Hebel reicht ein Rückgang von weniger als 2 %.

Wird eine Position liquidiert, schließt das System des Handelsplatzes sie zum Marktpreis. Fällt der Preis so weit, dass die Sicherheit des Kontos aufgebraucht ist, wird der Fehlbetrag zunächst vom Versicherungsfonds des Handelsplatzes gedeckt. Reicht dieser nicht aus, setzt der Handelsplatz Auto-Deleveraging (ADL) ein: Er schließt profitable Positionen auf der Gegenseite zwangsweise, sortiert nach Gewinn und Hebel, um den Verlust zu decken. ADL kann die Absicherung eines Market Makers schließen und ihn dadurch plötzlich ungeschützt zurücklassen.

Das Open Interest (OI) ist der Gesamtwert der noch offenen Kontrakte. Ein steigendes OI bei steigenden Kursen bedeutet, dass neues gehebeltes Kapital in den Markt fließt; ein plötzlicher Rückgang des OI bedeutet, dass Positionen geschlossen oder liquidiert werden.

Zusammengenommen liefern diese Indikatoren eine Frühwarnung. Angenommen, Bitcoin steigt innerhalb einer Woche um 10 %, während das Open Interest um 25 % steigt und das Funding auf 0,05 % alle acht Stunden klettert: Ein großer Teil der Rally wird mit geliehenem Geld finanziert, und die Liquidationspreise häufen sich knapp unter dem Marktpreis. Derselbe Kursanstieg bei unverändertem Open Interest und neutralem Funding wird stärker durch Spot-Käufe getragen und ist weniger anfällig.

Wenn sich viele gehebelte Long-Positionen auf ähnlichen Niveaus befinden, treibt eine Runde erzwungener Marktverkäufe den Preis bis zum nächsten Cluster von Liquidationspreisen. Diese Liquidationskaskade verstärkt sich selbst und bewegt sich am schnellsten, wenn die Orderbücher dünn sind.

Fallbeispiel: das Liquidationsereignis vom 10.–11. Oktober 2025

Am 10. Oktober 2025, nachdem der US-Präsident Zölle von 100 % auf Importe aus China angekündigt hatte, fielen die Kryptopreise am Freitagabend stark, nachdem die US-Aktienmärkte geschlossen hatten und die Liquidität gering war. Innerhalb von 24 Stunden wurden laut Daten von CoinGlass an verschiedenen Handelsplätzen gehebelte Positionen im Wert von mehr als 19 Milliarden $ liquidiert – das größte Ereignis dieser Art, das jemals verzeichnet wurde. Betroffen waren etwa 1,6 Millionen Konten; rund 16,7 Milliarden $ des Gesamtwerts entfielen auf Long-Positionen und 2,5 Milliarden $ auf Short-Positionen. Bitcoin fiel von einem Höchststand von etwa 122.500 auf etwa 104.800, rund 14,5 %, und viele kleinere Token verloren einige Minuten lang deutlich mehr.

Mehrere Mechanismen verschärften die Lage:

• Sicherheit nach dem eigenen Orderbuch eines Handelsplatzes bewertet. Auf den Orderbüchern von Binance fielen Ethena's synthetischer Dollar USDe und die Staking-Token wBETH und BNSOL stark (USDe auf etwa 0,65 $), während sie andernorts nahe an ihren üblichen Werten gehandelt wurden. Da Konten anhand der internen Preise von Binance bewertet wurden, wurden Nutzer liquidiert, die diese Token als Sicherheit hielten. Binance zahlte etwa 283 Millionen $ als Entschädigung.
• Auto-Deleveraging. ADL wurde an mehreren Handelsplätzen ausgelöst, darunter der dezentralisierte Perp-Handelsplatz Hyperliquid. Dabei wurden profitable Short-Positionen geschlossen, darunter auch Absicherungen gegen Long-Spot-Positionen.
• Belastung der Infrastruktur. Einige Handelsplätze drosselten Programmierschnittstellen oder gingen offline, sodass Trader weder zusätzliche Sicherheiten hinterlegen noch Positionen schließen konnten.
• Datenlücken. CoinGlass erklärte, dass der tatsächliche Gesamtwert wahrscheinlich höher lag; der Mitgründer von Hyperliquid merkte an, dass manche zentralisierten Börsen höchstens eine Liquidation pro Sekunde veröffentlichen.

Für Risikomanager sind die Lehren konkret: Sie müssen wissen, aus welcher Preisquelle der Wert der Sicherheiten abgeleitet wird, volatile und synthetische Sicherheiten mit Abschlägen bewerten, davon ausgehen, dass Absicherungen an einem Handelsplatz per Auto-Deleveraging geschlossen werden können, und Positionen so bemessen, dass sie Kurslücken überstehen, wenn die Liquidität verschwindet.

Prüfungsschwerpunkt: bar abgerechnete CME-Futures und ihr Referenzkurs; Basis und Contango sowie deren Annualisierung; wie Perpetual Swaps Funding-Raten verwenden (wer an wen zahlt) und den Mark-Preis; Funktionsweise des Basis-Trades und sein Margin-Risiko; Calls, Puts, implizite Volatilität und Skew; Initial und Maintenance Margin sowie die Schätzung eines Liquidationspreises; Versicherungsfonds, Auto-Deleveraging und Open Interest; die Mechanik einer Liquidationskaskade und das Ereignis vom Oktober 2025 (mehr als 19 Milliarden $ innerhalb von 24 Stunden, Bewertung von Sicherheiten anhand der Preise eines einzelnen Handelsplatzes, ADL).